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美债违约:一个被反复炒作的伪命题与真闹剧

2021-12-03 22:03:38 来源:国际金融报 作者:张锐

在美国财长耶伦写信给民主党和共和党两党领袖请求国会允许政府增加债务发行额度没几天后,美国参议院便以69票赞成、28票反对的结果通过了短期政府拨款法案,而且还是抢在法案表决通过的前一天,也就是12月3日,此前拨款法案已获众议院批准,意味着只等拜登签字便可生效,政府就可以发行新债,联邦机构便可以正常运转到2022年2月18日,从而避免代价高昂的假期季政府关门风险。

围绕着尽快提高联邦政府债务上限,作为财长的耶伦在过去一年中共计5次致信国会两党领袖,反复陈述若债务违约很可能酿成巨大风险的观点,即除了政府关门之外,美国很可能欠下美国国债投资人的本息不还或者延期偿还。经过数论讨价还价后,两党在10月初达成协议,同意将联邦债务上限调高约4800亿美元。但是,4800亿美元只是临时拨款,接下来所要花钱的地方一定会远远超过这个数目,其中,财政部首先要为《基础设施建设和投资法案》中的公路信托基金拨款1180亿美元,这部分资金可以来源于新指标下的国债融资,但后续将面临“断粮”风险,而且拜登政府搞出的投资摊子非常庞大,除了基础设施建设与投资法案外,还有新冠疫情救济法案以及社会支出法案等,并且每一个法案涉及的资金均是万亿美元级别,个个都在等米下锅。也正是如此,才需要国会对增发新债指标继续表决放行。

自从《第二次自由债券法》立下要对政府债务发行进行“上限”控制后,发债“上限”已先后提高了80次。当然,历史上也出现过因为债务“上限”调高不及时而导致政府先后关门的事件,但不久还是在得到了国会下发的新债务指标后重新开门,期间虽因对外服务业务停摆落下了让民众诟病的话题,但也似乎并没有造成什么大的后果。值得注意的是,自从美国政府向世人借债后,的确从来没有发生欠债不还的违约行为,更没有因国债上限未能及时上调而延期支付投资人的本息,所以美债违约至少在过往历史上是一个伪命题,而且预料将来美国政府也不会允许出现偿债违约事实,这倒不是美国政府是否讲信誉问题,而是完全由综合客观因素使然。

不同于其他主权债券,美国国债是以美元计价,而美元又不同于其他主权货币,它不仅是国际贸易结算与汇率交易的最主要工具,也是全球投资与融资的最核心货币,同时还是各国重要的储备性资产,这种十分独特的地位铸就了美债如同美元一样拥有全球广泛流动性、可交易性与变现灵活性的优势特征,也正因如此,在目前美国国债的持有者中,海外投资者持有规模达到了7.54万亿美元,其中三分之二由外国央行持有。对于美债来说,一旦违约,形式上看是政府信誉的破产,但实际是美元信用的解体,而对于美国而言,美元乃是实体经济与虚拟经济的脊梁,一旦主权债违约而动摇了美元的公信地位,不仅意味着美国面向全球融资的功能尽失,也代表着美国控制与遥感全球的绝密武功尽废。因此,无论是民主党还是共和党,都不会让美元因任何差池而形同烂泥地砸在自己手上,进而危机自己的民众口碑与政治生命力,两党争吵之后,最终需要发多少债就发多少债,借新债还旧债于是屡试不爽,何来违约之忧?

严格地说,国债的发行实际是一种适当透支未来的积极财政政策,这种政策使用的最基本背景就是基于经济更大的增长预期,也就是说,用经济增长所产生的增量税收实现还本付息。以目前的存量国债规模,按1.5%的利息计算,美国政府每年利息支出约为4300亿美元。但问题的关键是,金融危机以来的14年中,美国经济年均增速并没有突破2%,加之新冠疫情的冲击与挤压,未来美国经济增幅更不可能形成较大的期望值,财政税收所能释放出的偿债能力十分有限。另一方面,美国目前的财政赤字规模超过3万亿美元,如此严重的入不敷出意味着美国政府的偿债功能微弱,也意味着财政收入增量的很大部分必须用来维持正常开支,而“亏空”部分只能由发债来弥补。因此,通过借新债还旧债已经不仅是美国政府的主动为之,而是一种被动式的惯性选择,但要使这种惯性逻辑持续演进下去,前提是不可违约失信,否则美国国债就发不出去,旧债就无法清偿,债务链条便会断裂。

当然,一旦出现债务违约,侵蚀的不仅仅是美元信用以及由此带来的财政赤字生态加倍恶化,更会让美国经济赖以生存的消费驱动模式难以为继。美国的消费率目前高达80%以上,且作为刺激消费的政策导向,美国税法一直鼓励借钱消费,不仅抵押贷款利息可以用来抵扣应税收入,而且没有任何增值税或国家销售税。此外,美联储长期维持低利率,也加强了民众敢于消费的行为边际倾向。但为了刺激和支持借贷消费,美国必须有庞大的借贷资金,为此需要通过发行国债将流向全球的的美元置换回来,而发达的金融市场无疑为美国引资回国提供了便利。看得出,如果发生违约,那些卖出去的美债恐怕不等美国回收就早已成为市场抛弃的敝屣,最终“回血”无果,消费出现“贫血”。当然,美联储可“创造”货币,但增发货币势必让美元与美债贬值,进而加剧市场针对美债的“用脚投票”。因此,在增量货币供给与存量货币置换之间,美国政府更倾向于后者,即通过持续维护美债信用以资成功回收美元,实现对消费的滋养。

同样,维系经常账户与资本账户的贸易平衡模式也会提醒美国政府在债务违约问题上马虎不得。不错,美国是全球最大的经常项目贸易赤字国,但这里的赤字只是货物贸易赤字,千万不要忽略美国还是世界最大的服务贸易顺差国,而且美国的资本项目顺差规模也在全球最大,两项相权,美国的国际收支其实是处在基本平衡的良性状态。货物贸易逆差显示的是进口大于出口,货币形态表现为美元的外流,服务贸易顺差与资本项目顺差显示为资金进口大于出口,也就是美元的流入,说得直白一些就是,货物贸易逆差等于就是让美国用美元称心如意地买到了全球出口国的廉价商品,服务贸易顺差与资本项目顺差等于就是美国凭借技术与金融比较优势驾轻就熟地完成了美元的回归。当然,维系这种逆差与顺差并存状态下的国际收支平衡,同样是美债不可出现违约。因为如前所指,美债违约直接伤及的是美元信用,而美元受损等于就是美国需要在经常项目中用更多的货币购买原来等量的物品,赤字也会变得越来越难看,同时资本项目下收回的美元也并不是先前支付出去的等价货币,而这样不划算的买卖美国无论如何是不会让它出现的。

不得不说的是,作为财政部的铁杆粉丝,美联储推行的“财政货币化”政策等于就是为美债提供了最靠谱的增信。从应对金融危机到抗御新冠肺炎,美联储都是敞开肚皮吃进国债,即便是平时,只要财政部需要,美联储同样也是积极出面站台背书。“财政货币化”代表着美国国债即使没有海外买家也不会卖不出去,说白了美国国债根本就不会出现如同其他国家公债那样流拍现象,同时有了美联储这一美国金融市场上最大债券交易商与货币创造商的支撑,美国国债的信用也可高忱无忧,来自资金端的违约因素由此消弭无存。

不过,债务违约无论怎么看都还只是幻境,可由此衍生出的纷繁闹剧却是活生生的事实,因为发行国债在美国已经不仅是一个财政手段,而是成为两党之间展开政治博弈的重要工具。执政党需要增发国债来推动自己的行动纲领,在野党则要通过反制衡来表达自己的存在。只是执政党与在野党的力量对弈从来就不是处在平衡状态,美国历史上也没有任何一个总统因为国债发行不利而黯淡下台,于是在彼此不断地讨价还价以及各有所得之后,那些一度吵得不可开交的闹剧都会平静收场,而国债的发行照样欢喜鸣锣开场。

(作者系中国市场学会理事、经济学教授)